In einem früheren Teil dieser Blog-Reihe haben wir Euch die einzelnen Investorentypen und ihre Interessen vorgestellt. Für einen Großteil der Investoren kommt es v.a. auf einen Exit an. Sie wollen ihre Beteiligung am Startup zu einem möglichst hohen Kaufpreis wieder veräußern.

Die komplette Reihe zur Startup-Finanzierung mit Investoren findest du am Ende dieses Beitrags

Was ist gemeint, wenn man vom Exit spricht?

Unter dem Exit wird die Beendigung einer Beteiligung bezeichnet. Diese kann v.a. dadurch erfolgen, dass:

• einzelne oder alle Gesellschafter ihre Anteile am Startup verkaufen,
• das Startup an die Börse geht und die Gesellschafter anschließend einen Teil ihrer Aktien veräußern,
• das Startup liquidiert wird (z.B. nach einem Verkauf aller seiner Vermögenswerte) oder
• das Startup insolvent wird.

Aus Sicht eines Investors sind v.a. zwei Szenarien wünschenswert: der Börsengang des Startups (sog. Initial Public Offering – kurz: IPO) oder der Verkauf aller Anteile an einen kaufkräftigen Erwerber. Angesichts der geringen Wahrscheinlichkeit eines IPO fokussieren die meisten Investoren v.a. den Verkauf aller Anteile des Startups an einen strategischen Käufer. Man spricht hier von einem sog. Trade Sale.

Welche typischen Exit-Regelungen gibt es?

Bei den Exit-Regelungen unterscheiden wir zwischen Regelungen, die darauf ausgerichtet sind, einen Exit herbeizuführen und solchen, die sich mit der Erlösverteilung aus dem Exit beschäftigen. In diesem Blogbeitrag geht es zunächst um die Regelungen, die den Exit herbeiführen sollen. Regelungen zur Erlösverteilung werden im nächsten Teil der Blogreihe behandelt.

Welche Regelungen sind auf die Herbeiführung eines Exits ausgerichtet?

Zunächst sind in diesem Zusammenhang Programmsätze zu nennen, wonach die Gesellschafter ihre Absicht bekunden, nach einer bestimmten Zeit (häufig ein Zeitraum von 5 bis 7 Jahren nach Beteiligung des Investors) alle Anteile an dem Startup verkaufen zu wollen.

Hinweis

Auch wenn diese Regelungen üblicherweise so formuliert sind, dass sie keine unmittelbaren Ansprüche auf einen Exit nach sich ziehen, sollten sie nicht unterschätzt werden. Sie dokumentieren eine klare Erwartungshaltung des Investors und können bei späteren Verhandlungen im Gesellschafterkreis ein starkes Argument bilden.

Die Absichtserklärungen werden häufig von Regelungen flankiert, wie der Exit-Prozess initiiert werden soll. So lassen sich Investoren zum Teil das Recht einräumen, spezialisierte Beratungsgesellschaften (sog. M&A-Berater) für den Verkaufsprozess zu identifizieren und zu beauftragen.

Hinweis

Erfahrene Investoren wissen, dass es wichtig ist, Kontrolle über den Verkaufsprozess zu haben und lassen sich daher auch das Recht einräumen, den Verhandlungsführer im Rahmen eines solchen Prozesses zu bestellen. Gründer sollten sich hier aber nicht komplett an die Seite drängen lassen. Schlussendlich geht es um den Verkauf ihres Unternehmens. Verhandlungsführer sollten daher in Abstimmung mit den Gründern ausgesucht werden und keine unbeschränkten Vollmachten haben.

Eine zentrale Regelung zur Herbeiführung eines Exits ist die sog. Mitverkaufspflicht (Drag Along).

Was ist der Drag Along und was sollte bei diesem geregelt werden?

Unter der Mitverkaufspflicht verbirgt sich eine Regelung, nach der alle Gesellschafter verpflichtet sind, (Teile) ihrer am Startup gehaltenen Anteile an einen potentiellen Käufer zu veräußern, wenn dies eine bestimmte Gesellschaftergruppe fordert.

Hintergrund der Regelung ist das Bewusstsein, dass der Verkauf eines Unternehmens den höchsten Preis (pro Anteil) erwarten lässt, wenn der potentielle Käufer alle Anteile an dem Unternehmen kaufen kann. In diesem Fall hat der Käufer die Möglichkeit, alleine über das weitere Schicksal des Unternehmens zu entscheiden und muss sich nicht mit eventuell verbliebenen Minderheitsgesellschaftern auseinandersetzen.

Im Zusammenhang mit dem Drag Along ist es daher wichtig zu erfassen:

• welches Ereignis den Drag Along auslösen soll (z.B. muss das Erwerbsinteresse alle oder nur einen Teil der Anteile erfassen)
• die Personen, die den Drag Along auslösen können (z.B. eine bestimmte Mehrheit der Gesellschafter, der oder die Investoren oder eine bestimmte Mehrheit der Gesellschafter mit Zustimmung der Investoren)
• weitere Bedingungen für die Auslösung des Drag Along (z.B. Redlichkeit des potentiellen Käufers, Ablauf einer bestimmten Zeit seit Beitritt des Investors, einen Mindestpreis, der für die Anteile bezahlt werden muss)
• Regelungen zur Umsetzung des Drag Along (z.B. Haftungsbeschränkungen für Gesellschafter die zum Mitverkauf verpflichtet sind; Kaufpreisfälligkeit)

Tipp 1

Aus Sicht eines Startups ist es natürlich wünschenswert, wenn die Investoren nicht über den Kopf der übrigen Gesellschafter einen Drag Along auslösen können. Zwischenzeitlich akzeptieren viele Investoren, dass sie nur zusammen mit einer bestimmten Mehrheit der Gesellschafter den Drag Along auslösen können. In den meisten Fällen dürfte es praktisch schwierig sein, ein Startup gegen den Willen der Gründer zu veräußern. Investoren, die über einen laufzeitbeschränkten Fonds investieren, werden häufig dennoch erwarten, dass sie ab einer bestimmten Dauer der Beteiligung am Startup auch ohne Zustimmung der übrigen Gesellschafter einen Drag Along auslösen können.

Tipp 2

Gründer sollten darauf achten, dass die Mitveräußerungspflicht nur dann ausübbar ist, wenn die Höhe der Haftung der Gründer aus dem Verkauf der Geschäftsanteile auf den von ihnen erhaltenen Kaufpreis beschränkt ist (Ausnahme: Haftung für vorsätzliche Verletzungen). Daneben sollte sichergestellt sein, dass der Kaufpreis zumindest in der Höhe in Geld fließt, dass die Gründer ihre aus dem Verkauf resultierenden Steuerzahlungspflichten bedienen können. Das kann z.B. dann problematisch sein, wenn ein wesentlicher Teil der Gegenleistung des Käufers in Anteilen am Käufer selbst besteht.

Tipp 3

Bei der Beteiligung von kleineren Investoren sollten Gründer erwägen, zu ihrem eigenen Schutz einen Drag Along aufzunehmen. An dieser Stelle kann der Drag Along als Schutzregelung der Gründerinteressen dienen. Sollten die Investoren eine Aufnahme kritisch sehen, kann ihnen angeboten werden, dass das Drag Along-Recht erst ab einer Mindestbewertung eingreifen soll, so dass sie im Falle der Mitveräußerung zumindest ein bestimmtes Vielfaches auf ihr Investment erhalten. Hier variiert die entsprechende Erwartungshaltung vom Typ des Investors.

Hier geht es zu den weiteren Artikeln der Reihe Startup-Finanzierung mit Investoren

0. Einleitung – Das sollte man wissen – ein Überblick

I. Investorentypen – Wer interessiert sich für mich, wer passt zu mir? Ein Überblick

• Business Angel 
• Venture Capital Gesellschaften
• Accelerator
• Corporate Venture Capital-Gesellschaften 
• Venture Loan-Geber

II. Finanzierungsarten – In welchen Formen wird Kapital bereitgestellt?

III. Finanzierungsprozess – Kennenlernen bis Geldeingang: wie verlaufen Verhandlungen mit Investoren?

• Teil 1
• Teil 2

IV. Verträge – Welche werden abgeschlossen?

V. Vertragliche Regelungen – Welche sind wichtig?

• Teil 1: Umsetzung der Beteilig./(Ab)Sicherung der Unternehmensbew./Meilensteine/ Nachfinanz.
• Teil 2: Garantien       
• Teil 3: Verwässerungsschutz
• Teil 4: Vesting 
• Teil 5: Nebentätigkeits- und Wettbewerbsverbot       
• Teil 6: Schutz des Gesellschafterkreises
• Teil 7: Exitregelungen

Folgen bald …

• Teil 8: Erlösverteilung im Exit-Fall
• Teil 9: Informations- und Zustimmungsrechte

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