In diesem Teil unserer Reihe zur Startup-Finanzierung mit Investoren geht es um den inhaltlichen und zeitlichen Ablauf der Verhandlungen mit Investoren.

Die komplette Reihe zur Startup-Finanzierung mit Investoren findest du am Ende dieses Beitrags

Im ersten Teil haben wir uns mit der Kontaktaufnahme zum Investor, dessen erster Prüfung und Überlegungen zur Unternehmensbewertung beschäftigt. In diesem zweiten Teil nehmen wir die nachfolgenden weiteren Etappen unter die Lupe:

• Term Sheet (Letter of Intent, Memorandum of Understanding, Non Binding Offer)
• Due Diligence-Prüfung
• Verhandlung der finalen Verträge auf Basis des Term Sheets und der Due Diligence-Prüfung

 Term Sheet

Tipp

Nehmen wir einen Punkt vorweg: das Term Sheet ist aus unserer Sicht der wichtigste Punkt der Verhandlungen mit Investoren. Diesen Abschnitt sollten Startups daher besonders sorgfältig lesen.

Fangen wir zunächst mit einigen Grundlagen an: wenn professionelle Investoren von einem Term Sheet sprechen, meinen sie die Verschriftlichung der Eckdaten eines Investments zwischen Investor und Startup, bevor die eigentlichen Verträge zur Umsetzung des Investments erstellt werden. Dieses Verständnis ist notwendig, weil „Term Sheet“ kein feststehender rechtlicher Begriff ist und damit sowohl Namensgebung als auch Inhalte variieren können.

Tipp – Synonyme für Term Sheet

Bei einem Term Sheet kommt es weniger auf die Namensgebung an, sondern mehr auf den konkreten Inhalt. Einige Investoren bezeichnen dieses Dokument auch als:

• Letter of Intent
• Memorandum of Understanding
• Non-Binding Ofer

Nicht nur die Namensgebung, sondern auch Inhalte eines Term Sheets können variieren. So gibt es Term Sheets, die auf einer Din A4 Seite nur die Eckdaten eines Investments festhalten, wie z.B. die Investitionssumme des Investors, die dafür vom Startup bereitzustellenden Anteile und die in zeitlicher Sicht nächsten Schritte. Daneben gibt es wiederum solche Term Sheets, die darüber hinaus die weiteren vertraglichen Regelungen wie z.B. Meilensteine, Garantien, Vestingvorgaben, Vorkaufsrechte oder Wettbewerbsverbote ansprechen und ggf. sogar den jeweils wesentlichen Inhalt der Regelung skizzieren.

Ein weiterer wesentlicher Aspekt ist die „Verbindlichkeit“ des Term Sheets. Hierzu existieren im Internet teils wilde Mythen. Ein Term Sheet ist soweit rechtlich bindend, wie es sich selbst für rechtlich bindend erklärt und insoweit rechtlich unverbindlich, wie es sich selbst für rechtlich unverbindlich erklärt. Ergo: es kommt darauf an, was in dem konkreten Term Sheet geregelt ist. Üblich ist, dass die Durchführung des Investments selbst vom Fortgang der Prüfung des Unternehmens (Due Diligence, siehe unten), der weiteren Verhandlungen und der Einigung über die finale Vertragsdokumentation abhängig gemacht wird. Insoweit werden keine rechtlich bindenden Verpflichtungen eingegangen. Term Sheets haben daneben aber häufig rechtlich verbindliche Inhalte wie z.B. Vorgaben zur Exklusivität der weiteren Verhandlungen sowie Regelungen zu Kostentragung. Verstößt das Startup z.B. gegen die Exklusivitätsverpflichtung, kann es sehr wohl rechtlich durchsetzbaren Vertragsstrafen, Schadensersatzansprüchen oder Kostentragungsverpflichtungen unterworfen sein.

Tipp

Die pauschale Bezeichnung eines Term Sheets als rechtlich verbindlich oder rechtlich unverbindlich ist falsch. Ein Term Sheet ist insoweit rechtlich verbindlich, als es einzelne Inhalte für rechtlich verbindlich erklärt und insoweit unverbindlich, als es einzelne Inhalte für rechtlich unverbindlich erklärt. Es kommt also auf das jeweilige Dokument an.

Von der rechtlichen Verbindlichkeit zu unterscheiden ist die Frage der Verbindlichkeit der Inhalte für die weiteren Vertragsverhandlungen. Ein Term Sheet dient vor allem dazu, einen Verhandlungsstand der Parteien zu fixieren. Die in dem Term Sheet fixierten Inhalte gelten daher als zwischen den Parteien vereinbart. Will eine Partei von den vereinbarten Inhalten Abstand nehmen, wird das grundsätzlich als „Nachverhandeln“ bewertet und von professionellen Investoren als No-Go betrachtet. Das Nachverhandeln kann durchaus zum Abbruch der Verhandlungen führen. Hin und wieder sehen Term Sheets auch vor, dass die Partei, die von den im Term Sheet vereinbarten Inhalten abweichen möchte, bei Scheitern der Verhandlung die Kosten der Gegenseite tragen muss.

Tipp

Die rechtliche Unverbindlichkeit einzelner Inhalte eines Term Sheets darf nicht mit einer Unverbindlichkeit für die weiteren Verhandlungen verwechselt werden. Inhalte eines Term Sheets gelten im Rahmen der weiteren Verhandlungen als zwischen den Parteien vereinbart. Ein erneutes Verhandeln kann schnell zum Abbruch der Verhandlungen führen.

Diese Verbindlichkeit des Term Sheets für die weiteren Verhandlungen ist auch der Grund dafür, dass man Berater wie z.B. auf Venture Capital-Verhandlungen spezialisierte Rechtsanwälte bereits hinzuziehen sollte, bevor man ein Term Sheet unterschreibt. Da aus Verhandlungssicht die dort genannten Inhalte als vereinbart gelten, beschränkt ein unterzeichnetes Term Sheet – insbesondere eines mit sehr detaillierten Regelungen – die Verhandlungsmöglichkeiten. Ferner sollten Gründer darauf achten, dass für sie wesentliche Regelungen im Term Sheet bereits mit ihrem wesentlichen Umfang enthalten sind. Grund ist, dass sich die Verhandlungsposition eines Startups nach Unterzeichnung des Term Sheets tendenziell verschlechtert. Zum einen wird im Verlaufe der Zeit der Finanzierungsdruck immer größer. Zum anderen kosten Verhandlungen und Informationsanfragen des Investors extrem viel Kraft und führen zu einer Ablenkung vom operativen Geschäft. Im Verlauf der Verhandlungen ist man daher geneigt, immer mehr zu akzeptieren, um die Finanzierung zu erhalten und sich endlich wieder auf das operative Geschäft konzentrieren zu können.

Tipp

Bei der Verhandlung eines Term Sheets ist die Balance zu halten. Für die Gründer wesentliche Regelungen sollten auf der einen Seite bereits im Term Sheet mit ihrem wesentlichen Inhalt enthalten sein, z.B. Regelungen zum Umfang und Art des Vestings. Auf der anderen Seite sollte das Term Sheet nicht mit Details überladen werden, um die Verhandlungsatmosphäre nicht zu strapazieren. Es ergibt Sinn, erfahrene Berater bereits bei der Verhandlung des Term Sheets hinzuzuziehen.

Wir werden im weiteren Verlauf dieser Reihe zur Unternehmensfinanzierung mit Investoren auf Venture Capital typische Regelungen noch zu sprechen kommen und werden auch Hinweise geben, welche Regelungen bereits in einem Term Sheet aufgenommen werden sollten.

Due Diligence-Prüfung

Im Anschluss an die Unterzeichnung des Term Sheets beginnt in der Regel die Due Diligence-Prüfung durch den Investor und seine Berater. Der Begriff Due Diligence-Prüfung steht für eine detaillierte Prüfung der Angaben, die im Pitch des Startups oder bei einzelnen Anfragen des Investors vom Startup mitgeteilt wurden. Daneben erfasst die Prüfung ausgewählte finanzielle, wirtschaftliche, rechtliche, steuerliche und teilweise auch technische Umstände. Die Breite der Prüfung hängt ab von:

• Alter des Startups
• Bisheriger Geschäftsverlauf
• Wesentliche Assets des Startups
• Gepflogenheiten des jeweiligen Investors

So wird bei einer Finanzierung eines Internet Händlers für Mode, der seinen Geschäftsbetrieb durch eine frisch gegründete GmbH gerade erst aufgenommen hat, die Prüfung in der Regel deutlich kürzer ausfallen als die Prüfung eines seit mehreren Monaten operierenden High Tech Startups im Energiebereich, welches über ein weites Patentportfolio verfügt.  Auch fallen Prüfungen in der Seed Phase durch einen Business Angel angesichts der tendenziell kleineren Finanzierungsvolumina knapper aus als diejenigen von Venture Capital-Gesellschaften in den Finanzierungsphasen ab Series A.

Tipp – Elektronische Ordnerstruktur

Startups sind gut beraten, wenn sie auf die Fragen des Investors schnell antworten können. Dabei hilft es, wenn von Beginn des Startups an eine ordentliche Archivierung aller relevanten Vorgänge erfolgt. Eine schnelle Reaktion schafft Vertrauen auf Seiten des Investors und vermittelt das gute Gefühl, dass das Startup ordentlich organisiert ist.

Gerne stellen wir eine elektronische Ordnerstruktur zur Verfügung, wie man seine rechtlich relevanten Dokumente sortiert, um schnell auf Due Diligence-Anfragen reagieren zu können.

Schreibt uns einfach unter der im Impressum hinterlegten E-Mail Adresse an.

Verhandlung der finalen Verträge

Ergeben sich im Rahmen der Due Diligence-Prüfung keine Auffälligkeiten, die den Investor von einer Beteiligung am Startup abhalten, kommt es zur Verhandlung und Fixierung der finalen Verträge.

Ausgangspunkt der Verträge ist häufig die Vertragsdokumentation, die der jeweilige Investor regelmäßig nutzt. Das wird bei den meisten Venture Capital-Gesellschaften der Fall sein. Bei Business Angeln kann dies variieren, so dass hier auch mal die Startups selbst eine erste Vorlage der Vertragsdokumente erstellen müssen.

Die Verträge beinhalten zunächst die im Term Sheet skizzierten Regelungen. Natürlich gibt es bei einigen Regelungen durchaus Interpretationsspielraum zwischen den Regelungen des Term Sheets und den finalen Regelungen im Vertrag, so dass auch insoweit noch Gesprächsbedarf entstehen kann. So kann z.B. die Frage, wann ein Gründer im Rahmen des Vestings als Bad Leaver oder als Good Leaver gilt, durchaus vom Startup und Investor unterschiedlich interpretiert werden.

Weiterhin finden auch die Ergebnisse der Due Diligence Eingang in die Verträge. So kann es z.B. im Rahmen der Due Diligence zu dem Ergebnis kommen, dass nicht alle wesentlichen Schutzrechte von den Gründern auf das Startup übertragen wurden. Die finalen Verträge würden daher eine solche Übertragung oder zumindest die Verpflichtung dazu aufnehmen.

An dieser Stelle wird der nächste Teil unserer Reihe anschließen. In dem nächsten Teil stellen wir Euch vor, welche einzelnen Verträge von Investoren genutzt werden und welche spezifischen Regelungen diese Verträge beinhalten.

[Teil 1]

Hier geht es zu den weiteren Artikeln der Reihe Startup-Finanzierung mit Investoren

0. Einleitung – Das sollte man wissen – ein Überblick

I. Investorentypen – Wer interessiert sich für mich, wer passt zu mir? Ein Überblick

• Business Angel 
• Venture Capital Gesellschaften
• Accelerator
• Corporate Venture Capital-Gesellschaften 
• Venture Loan-Geber

II. Finanzierungsarten – In welchen Formen wird Kapital bereitgestellt?

III. Finanzierungsprozess – Kennenlernen bis Geldeingang: wie verlaufen Verhandlungen mit Investoren?

• Teil 1
• Teil 2

IV. Verträge – Welche werden abgeschlossen?

V. Vertragliche Regelungen – Welche sind wichtig?

• Teil 1: Umsetzung der Beteilig./(Ab)Sicherung der Unternehmensbew./Meilensteine/ Nachfinanz.
• Teil 2: Garantien       
• Teil 3: Verwässerungsschutz
• Teil 4: Vesting 
• Teil 5: Nebentätigkeits- und Wettbewerbsverbot       
• Teil 6: Schutz des Gesellschafterkreises     

Folgen bald …

• Teil 7              Exitregelungen
• Teil 8              Erlösverteilung im Exit-Fall
• Teil 9              Informations- und Zustimmungsrechte

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